Wenn der US-Anleihenmarkt ein Anzeichen dafür ist, führt die eskalierende Aggressivität von Präsident Donald Trump im Handel zu ernsthaft erhöhten Rezessionsrisiken. Aber bisher habe ich noch nicht viele klare Erklärungen gesehen, warum das so sein könnte. Das Problem ist nicht nur, oder vor allem, dass der Präsident wirklich ein Zollbeamter zu sein scheint. Was meiner Meinung nach wichtiger ist, ist, dass er ein launischer, unberechenbarer Zollbeamter ist. Und diese Launenhaftigkeit, glauben Sie mir, ist wirklich schlecht fürs Geschäft
Das Wichtigste zuerst: Warum betone ich den Anleihenmarkt, nicht die Börse? Nicht, weil Anleiheinvestoren kühler und rationeller sind als Aktienanleger, obwohl das wahr sein kann. Nein, der Punkt ist, dass das erwartete Wirtschaftswachstum eine viel sauberere Wirkung auf Anleihen hat als auf Aktien.
Angenommen, der Markt wird pessimistisch in Bezug auf das Wachstum im nächsten Jahr oder sogar darüber hinaus. In diesem Fall wird er erwarten, dass die Fed mit einer Senkung der kurzfristigen Zinsen reagiert, und diese Erwartungen werden sich in sinkenden langfristigen Zinsen niederschlagen. Deshalb ist die Umkehrung der Zinskurve – der Spread zwischen lang- und kurzfristigen Zinsen – so beunruhigend. Dies hat in der Vergangenheit immer eine drohende Rezession signalisiert.
Wetten auf eine Rezession
Und der Markt scheint in der Tat vorauszusagen, dass es wieder passieren wird. Aber was ist mit Aktien? Niedrigeres Wachstum bedeutet niedrigere Gewinne, was natürlich schlecht für Aktien ist.
Aber es bedeutet auch, wie wir gerade gesehen haben, niedrigere Zinssätze, die gut für Aktien sind. In der Tat sind schlechte Nachrichten manchmal gute Nachrichten: Ein schlechter Wirtschaftsbericht lässt die Aktien steigen, weil die Anleger glauben, dass dies die Fed veranlassen wird, die Zinsen zu senken. Der Aktienkurs ist also kein guter Indikator für die Wachstumserwartungen.
Lassen Sie uns nun über Zölle und Rezession sprechen. Sie sehen oft Behauptungen, dass Protektionismus Rezessionen verursacht – Smoot Hawley verursachte die Weltwirtschaftskrise – und all das. Aber das ist oft ein Kategorienfehler.
Ja, Econ 101 sagt, dass Protektionismus der Wirtschaft schadet. Sie schadet aber über die Angebotsseite, was die Weltwirtschaft weniger effizient macht. Rezessionen werden jedoch in der Regel durch eine unzureichende „Nachfrage“ verursacht, und es ist überhaupt nicht klar, dass Protektionismus zwangsläufig negative Auswirkungen auf die Nachfrage hat.
Nicht sofort erkennbar
Sagen wir es so: Ein globaler Handelskrieg würde alle dazu bringen, die Ausgaben von Importen auf inländische Waren und Dienstleistungen umzustellen. Dies wird die Exporte aller verringern und zu Arbeitsplatzverlusten in den Exportsektoren führen, aber gleichzeitig auch die Ausgaben und die Beschäftigung in den wettbewerbsfähigen Importindustrien erhöhen. Es ist überhaupt nicht offensichtlich, in welche Richtung der Nettoeffekt gehen würde. Warum scheinen sich die Zollturbulenzen von Trump also deutlich negativ auf die kurzfristigen Konjunkturaussichten auszuwirken? Die Antwort, die ich geben würde, ist, dass er nicht nur die Zölle erhöht, sondern dies auf unvorhersehbare Weise tut.
Die Unsicherheit der Risiken wird deutlich
Die Menschen sind oft nachlässig, wenn sie über die negativen Auswirkungen der wirtschaftlichen Unsicherheit sprechen, wobei sie häufig „Unsicherheit“ als „eine erhöhte Wahrscheinlichkeit für ein schlechtes Ereignis“ verstehen. Es geht hier nicht wirklich um Unsicherheit. Es bedeutet, dass die durchschnittlichen Erwartungen an das, was passieren wird, schlechter sind, also ist es ein Rückgang des Mittelwerts, nicht ein Anstieg der Varianz.
Aber Unsicherheit, die richtig verstanden wird, kann schwerwiegende negative Auswirkungen haben, insbesondere auf die Investitionen.
Lassen Sie mich ein hypothetisches Beispiel nennen. Angenommen, es gibt zwei Unternehmen, Cronycorp und Globalshmobal, die in entgegengesetzter Weise betroffen wären, wenn Trump einen neuen Tarifsatz einführt. Cronycorp möchte Dinge verkaufen, die wir derzeit importieren, und würde eine neue Fabrik bauen, um diese Dinge herzustellen, wenn sichergestellt ist, dass sie durch hohe Zölle abgesichert sind.
Angenommen, Trump ging voran und vollzog die Tat, indem er hohe Zölle auferlegte und sie dauerhaft machte. In diesem Fall würde Cronycorp weitermachen, während Globalshmobal seine Investition zurückziehen würde. Der Gesamteffekt auf die Ausgaben wäre mehr oder weniger eine Schwachstelle.
Andererseits sollte Trump ankündigen, dass wir ein Handelsabkommen abgeschlossen haben: Alle Zölle auf China werden dauerhaft gestrichen, im Gegenzug für den Kauf von 100 Millionen Mitgliedschaften bei Mar-a-Lago durch Peking. In diesem Fall wird Cronycorp seine Investitionspläne stornieren, aber Globalshmobal wird weitermachen. Auch hier ist der Gesamteffekt auf die Ausgaben eine Schwachstelle.
Aber stellen Sie jetzt eine dritte Möglichkeit vor, in der niemand weiß, was Trump tun wird – wahrscheinlich nicht einmal Trump selbst, da es davon abhängen wird, was er in jeder Nacht auf Fox News sieht. In diesem Fall werden sowohl Cronycorp als auch Globalshmobal ihre Investitionen auf Eis legen: Cronycorp, weil es nicht sicher ist, ob Trump seine Tarifdrohung durchsetzt, Globalshmobal, weil es nicht sicher ist, ob er es nicht tut.
Nicht zu wissen, was als nächstes kommt.
Technisch gesehen sehen beide Unternehmen einen Optionswert, um ihre Investitionen zu verschieben, bis die Situation klar ist. Dieser Optionswert ist im Grunde genommen ein Investitionsaufwand, und je unberechenbarer die Trump-Richtlinie, desto höher sind die Kosten. Und deshalb sind Handelsschwierigkeiten die Folge.
Außerdem ist es schwer zu erkennen, was diese Unsicherheit reduzieren kann: Das US-Handelsgesetz gibt dem Präsidenten eine riesige Ermessensspielraumbefugnis, Zölle zu erheben; das Gesetz wurde nie so konzipiert, dass es mit einem Geschäftsführer zu tun hat, der eine schlechte Impulskontrolle hat. Vor ein paar Jahren erwarteten viele Analysten, dass Trump von seinen Beratern zurückgehalten wird, aber er hat viele der kühleren Köpfe vertrieben, viele derjenigen, die übrig bleiben, sind meiner Meinung nach unfähig, und auf jeden Fall achtet er Berichten zufolge immer weniger auf den Rat anderer Leute.
Nichts davon garantiert bisher eine Rezession. Die US-Wirtschaft ist riesig, es gibt viele andere Dinge neben der Handelspolitik, und andere Politikbereiche bieten nicht so viel Spielraum für die Willkür des Präsidenten. Aber jetzt verstehen Sie hoffentlich etwas besser, warum Trumps Tarifwutanfälle so negative Auswirkungen haben.