In der Weltwirtschaft hat sich das Denken über Sparmaßnahmen stark verändert. Das wurde auf den Jahrestagungen von IWF und Weltbank im Oktober eindrucksvoll deutlich.
In krassem Gegensatz zu dem, was der IWF und andere nach der globalen Finanzkrise von 2008 forderten, forderten hochrangige Persönlichkeiten auf der Tagung die Regierungen auf, „ihren Weg aus der Pandemie heraus zu finden“.
Die Welt steht nun vor einem erneuten Anstieg der Schulden und Defizite von einem Niveau, das noch vor 11 Monaten von den meisten Ökonomen und Marktteilnehmern für undenkbar gehalten worden wäre.
Ein kritischer Punkt, mit dem sich die politischen Entscheidungsträger meiner Meinung nach dringend befassen müssen, ist die Höhe der Schulden, die Europa, die USA und die Weltwirtschaft (mit Ausnahme Chinas) plagen und die Auswirkungen, die der wachsende Status Chinas als Gläubiger sowohl des Westens als auch der Entwicklungsländer darauf haben wird.
Der IWF und die Weltbank haben die Volkswirtschaften dringend aufgefordert, Zugang zu den Finanzmärkten zu erhalten, um während der Pandemie hohe Kredite aufzunehmen. Kristalina Georgieva, die Vorsitzende des IWF, hat dies erklärt: „Nur eines ist wichtig – sich trauen zu können“. Aber das Schuldenbild ist prekär. Das Verhältnis der weltweiten Verschuldung zum Bruttoinlandsprodukt ist mit über 320% nicht tragbar. Vielleicht noch beunruhigender ist, dass Chinas Rolle als Gläubiger jetzt bedeutet, dass die Schuldenproblematik nicht nur wirtschaftlicher, sondern auch geopolitischer Natur ist. China ist einer der wichtigsten Kreditgeber der USA – was meiner Meinung nach der politischen Klasse des Landes eine enorme Hebelwirkung verleiht – und jetzt auch der größte Kreditgeber der Schwellenländer.
Die angespannten Beziehungen zwischen den USA und China und die Tatsache, dass China auch der größte Handelspartner und ausländische Direktinvestor für viele Industrie- und Entwicklungsländer ist, werden den Spielraum für Verhandlungen über eine Umstrukturierung oder sogar die Forderung nach einem Schuldenmoratorium einschränken. Dies stärkt die Position Pekings bei der Festlegung von Handelsbedingungen. Ein Schuldenmoratorium zwischen den USA und China hätte erhebliche Übertragungseffekte in der ganzen Welt, da die US-Staatsanleihen (bisher) der risikofreie Referenzzinssatz für die meisten Schuldtitelemittenten bleiben.
Schon vor der Pandemie hatten Ökonomen und Politiker ihre Besorgnis über eine nicht tragbare Verschuldung zum Ausdruck gebracht. So warnte beispielsweise das britische Büro für Haushaltsverantwortung im März 2019 davor, dass die alternde Bevölkerung und Brexit einen zunehmenden Aufwärtsdruck auf die Ausgaben ausüben und die Chancen der Regierung verringern würden, ihr Ziel eines ausgeglichenen Haushalts bis 2025-2026 zu erreichen.
In der Zwischenzeit hat das Haushaltsamt des Kongresses davor gewarnt, dass die US-Finanzposition im Jahr 2030 mit einem prognostizierten Bundesdefizit von 5,4% im Vergleich zu einem Durchschnitt von 1,5% über einen Großteil der letzten 50 Jahre extrem herausgefordert sein wird, was vor allem auf Verpflichtungen im Gesundheitswesen und in der Sozialversicherung zurückzuführen ist.
Viele an den Märkten könnten versucht sein, niedrige Zinssätze und die Politik der Zentralbanken als eindeutig gute Nachrichten zu betrachten, die eine Periode einläuten, in der die Fiskalpolitik zuverlässig und wiederholt zusammen mit der Geldpolitik das System mit Liquidität überschwemmen und die Vermögenswerte weltweit in die Höhe treiben würde.
Die Auswirkungen dürften jedoch sehr viel nuancierter sein – dominiert von einer ausgeprägten Risikostreuung – und die Ertragsaussichten für Unternehmen und Länder viel nuancierter, im Gegensatz zu einem weiteren bedeutenden „Schmelzen“ von Aktien, Schwellenmarkt- und Unternehmensanleihen.
Das Umdenken in Sachen Sparmaßnahmen spiegelt eine Neubesinnung darauf wider, was sowohl wünschenswert als auch machbar ist. Es wird fast allgemein anerkannt, dass die Regierungen alles daran setzen sollten, „Narben“ zu vermeiden, wo kurzfristige Probleme strukturell in der Wirtschaft verankert werden.
Eine fiskalische Brücke über eine durch Covid-19 geschädigte Wirtschaftslandschaft wird als entscheidend angesehen, um zu verhindern, dass überlebensfähige Unternehmen, die in eine Liquiditätskrise geraten sind, in Konkurs gehen und Beurlaubungen in langfristige Arbeitslosigkeit umschlagen. Dieser Ansatz ist jetzt, da die Zinssätze extrem niedrig sind und die Zentralbanken bereit sind, eine noch vor nicht allzu langer Zeit unvorstellbar große Menge an Staats- und Unternehmensanleihen aufzukaufen, praktikabler.
Es ist verlockend, dies als eindeutig gut für die Preise von Finanzanlagen zu sehen, die lange Zeit durch eine lockere Geldpolitik unterstützt wurden. Tatsächlich mag es sogar noch besser erscheinen, da große Defizite nicht nur das System mit Mitteln überschwemmen, die von den Zentralbanken finanziert werden, sondern auch direkte Zuschüsse und andere Formen von Einkommenshilfen zu stark vergünstigten Bedingungen für die Haushalte beinhalten.
Der Begriff der allgemeinen Unterstützung für die Märkte muss jedoch stark relativiert werden. Da wir weiterhin mit Covid-19 leben, sollten wir erwarten, dass die staatliche Unterstützung allmählich von einem universellen Ansatz zu einem selektiveren Ansatz übergeht – Menschen über Unternehmen, lebensfähige Sektoren über dauerhaft geschädigte und mehr teilweisen Einkommensersatz für Haushalte.
Das Ergebnis wird eine wachsende Unterscheidung zwischen bevorzugten Aktien und Anleihen gegenüber verwaisten Aktien sein. Erstere umfasst mehrere Namen aus den Bereichen Gesundheitswesen, Technologie und grüne Wirtschaft. Letztere ist stark auf das Gastgewerbe und andere Elemente des Dienstleistungssektors ausgerichtet; diese sind mit einem deutlich höheren Risiko bei Konkursen und einer Schwächung der vertraglichen Schuldbedingungen konfrontiert.
Die Länder werden sich auch in ihrer Fähigkeit unterscheiden, hohe Defizitausgaben zu verkraften. Was für die USA kein Problem darstellt, wird meiner Meinung nach vielen Entwicklungsländern Kopfzerbrechen bereiten, die es angesichts steigender Schulden und Schuldtilgungsverpflichtungen schwerer haben werden, sich über die Kapitalmärkte zu finanzieren.
Da ihre Wachstumsmodelle und Devisen ebenfalls in Frage gestellt sind, werden sie sich verstärkt dem IWF und anderen offiziellen Finanzierungsquellen zuwenden. Die eigentliche Frage ist, ob die folgenden Umschuldungen für einige vorausschauend und geordnet erfolgen – oder ob sie mit einem früheren Zahlungsausfall verbunden sind.
Diese größere Streuung von Marktgewinnern und -verlierern wird zu einer Zeit kommen, in der es für Investoren schwierig sein wird, zuverlässige Risikominderer zu finden.
Im Gefolge der gesundheitlichen und wirtschaftlichen Bedenken von Covid-19 ist die Verschuldung im Verhältnis zum BIP in Europa und den USA auf über 100 % gestiegen, was meiner Meinung nach das künftige Wirtschaftswachstum beeinträchtigen wird. In Großbritannien zum Beispiel hatten die britischen Haushalte Anfang 2020 etwa 1,7 Billionen Pfund aufgenommen – fast so viel wie die Regierung. Und jede Schuldenklasse in den USA – Regierung, Haushalte, Kreditkarten-, Auto- und Studentenkredite – ist auf jeweils über 1 Billion Dollar angestiegen, und fast 20% der US-Unternehmen werden bereits als so genannte Zombies betrachtet.
Das Vereinigte Königreich verfügt über einen gewissen Handlungsspielraum. Es behält das Vertrauen der Schuldenmärkte bei. Der Handel mit 10-jährigen Schenkungsgeschäften liegt bei nur 0,25% gegenüber 0,75% im Januar, und bei einer durchschnittlichen Laufzeit von fast 20 Jahren gibt es keinen unmittelbaren Rückzahlungsdruck. Außerdem ist zu erwarten, dass die Zinssätze in Großbritannien noch einige Zeit niedrig bleiben werden, so dass der Schuldendienst billiger sein wird.
Weltweit sind viele konventionelle Wege zur Bewältigung überschüssiger Schulden – einschließlich BIP-Wachstum, Kürzungen der Staatsausgaben, Rettungsaktionen oder Gelddrucken – unerreichbar.
Angesichts der globalen Wachstumsprognosen des IWF von minus 4,4% im Jahr 2020 erscheint es unwahrscheinlich, dass man einfach aus der Schuldenzwickmühle herauswächst. Unterdessen gibt es angesichts der historisch niedrigen Zinssätze in vielen entwickelten Volkswirtschaften und der durch die Finanzkrise von 2008 noch immer gedehnten Zentralbankbilanzen meiner Meinung nach wenig Spielraum für den Einsatz weiterer geldpolitischer Instrumente zur Schuldenbekämpfung.
In einer Zeit, in der die Regierungen nicht viel Spielraum zur Senkung der öffentlichen Ausgaben haben, werden die politischen Entscheidungsträger schnell und meiner Meinung nach geschickt handeln müssen, um zukünftige Schuldenkrisen und völlige Ausfallszenarien zu vermeiden. Sie könnten dazu gedrängt werden, aggressive Optionen in Betracht zu ziehen, wie z.B. Zahlungsausfalldrohungen, die die Kreditgeber an den Verhandlungstisch zwingen würden. Ihre Fähigkeit, dringende Probleme wie den Klimawandel anzugehen, wird begrenzt sein. Dies wäre verheerend für die Weltwirtschaft und die Aussichten auf menschlichen Fortschritt.